食品和油价致CPI回落，PPI继续高位下行

2021年12月CPI和PPI数据点评

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文财信研究院 宏观团队

李沫

核心观点

一、食品和非食品共致2021年12月CPI同比增速回落，预计2022年1月CPI同比增长1.2%左右，2022年呈前低后高走势。食品方面，受供给显著改善和需求回落影响，食品价格同比涨幅由正转负。如鲜菜上市量增加和冬季腌腊进入尾声，猪肉和鲜菜价格同比出现不同程度的回落，两者对CPI同比的拉动作用较上月回落0.5个百分点。非食品方面，国际原油价格下行拖累非食品价格回落，非食品对CPI的正向拉动作用减弱0.35个百分点；同时疫情继续扰动服务业修复，核心CPI延续低迷。往后看，服务业温和修复、猪肉拖累减弱将带动CPI中枢回升，但PPI向CPI传导进程步入尾声、国内需求整体偏弱背景下，CPI同比反弹幅度有限，预计2022年1月CPI同比增长1.2%左右，全年走势上前低后高，个别月份破“3”概率偏大。

二、国内外商品共振下跌是2021年12月PPI同比回落主因，预计2022年1月PPI约增长9.0%，全年呈前高后低走势。受保供稳价政策显效、冬季建筑需求回落以及国际原油价格下行影响，2021年12月PPI同比涨幅大幅回落2.6个百分点。往后看，保供稳价和运动式减碳纠偏将驱动国内定价的商品价格重回均衡，国际大宗商品将重新主导PPI新涨价因素，预计2022年1月PPI约增长9.0%，全年呈“前高后低”走势，四季度因高基数陷入负增长的可能性较高。

正文

事件：2021年12月份全国居民消费价格指数（CPI）环比下降0.3%，同比上涨1.5%，较上月回落0.8个百分点；工业生产者出厂价格指数（PPI）环比下跌1.2%，同比上涨10.3%，涨幅较上月回落2.6个百分点。

一、食品和非食品共致CPI同比增速回落，预计1月CPI增长1.2%左右

蔬菜和猪肉推动食品同比由涨转跌。12月食品价格环比由上涨2.4%转为下跌0.6%，同比由上涨1.6%转为下跌1.2%，对CPI同比的拉动由正转负，拉动CPI同比较上月回落0.52个百分点（见图1）。其中受生猪出栏加快和季节性需求渐入尾声影响，猪肉价格环比涨幅大幅回落11.8个百分点至0.4%，同比降幅扩大4.0个百分点至36.7%，对CPI同比的拖累作用较上月扩大0.13个百分点；受鲜菜大量上市影响，蔬菜价格环比由上涨6.8%转为下降8.3%，同比涨幅大幅回落20个百分点至10.6%，拉动CPI同比回落0.37个百分点（见图2-3）。

油价和疫情拖累非食品价格。12月非食品价格同比上涨2.1%，较上月回落0.4个百分点，对CPI同比的正向拉动减弱0.35个百分点（见图1）。非食品价格内部呈现如下几个特征：一是受国际油价下行影响，交通工具用燃料同比涨幅回落2.6个百分点，是非食品的主要拖累；二是受春节临近提振需求和散点疫情的正反拉动影响，服务价格有升有降，同比持平于上月，恢复速度依然偏慢。

核心CPI持平于上月，恢复速度或偏慢。11月剔除食品和原油的核心CPI同比增长1.2%，持平于上月，反映出居民消费需求恢复依然疲弱。往后看，服务业温和修复和居民消费需求回升将对核心CPI形成支撑，但疫情扰动和低收入群体恢复偏慢将制约其回升幅度。

预计1月CPI同比增长1.2%左右。一是预计1月食品价格环比跌幅将有所收窄。如根据农业部数据，截止到1月11日，28种重点监测蔬菜、7种重点监测水果、猪肉价格分别环比增速分别为-2.9%、5.0%、-4.9%，蔬菜价格降幅收窄、水果涨幅提高、猪肉价格转跌，因此预计1月食品价格环比降幅将有所收窄；二是猪周期将于2022年下半年后见底回升，上半年对CPI的拉动作用仍为负；三是服务业温和修复将对非食品价格形成向上支撑，但PPI向CPI传导步入尾声以及居民收入恢复偏慢，非食品价格回升幅度不宜高估；四是20221年1月份CPI翘尾因素在0.6个百分点左右（见图5）。

二、国内外商品共振下跌是PPI回落主因，预计1月PPI约增长9.0%左右

受保供稳价政策显效、冬季建筑需求回落以及部分国际大宗商品价格回落影响，12月工业生产者出厂价格同比增长10.3%，涨幅较上月回落2.6个百分点，PPI下行周期开启再次得到确认。其中，生产资料和生活资料分别同比上涨13.4%和1.0%，较上月回落3.6和持平于上月，前者是PPI回落主因（见图6）。

从行业看，能源和高耗能行业是PPI回落主因，但电力燃气行业价格出现回升。受保供稳价政策显效和冬季建筑需求下降影响，煤炭和高耗能等行业出厂价格出现较大幅度回落；受国际油价中枢下降影响，石油产业链条行业出厂价格也回落较多；但部分国际大宗商品如进口天然气价格继续上涨，带动电力热力燃气等行业出厂价格出现回升。

预计1月份PPI增长9.0%左右。一是2022年1月PPI翘尾因素高达9.6个百分点（见图8）；二是受保供稳价政策和基建投资需求一季度加快启动影响，煤炭等国内定价商品价格有望重回均衡，但中枢水平或高于前期均值；三是近期国际油价下行主要是受奥密克戎毒株冲击需求影响，但全球能源供应持续偏紧叠加新毒株对经济扰动有限，预计上半年国际油价仍将在高位震荡，国际大宗商品价格将继续主导新涨价因素。

三、PPI和CPI剪刀差收窄，中下游利润挤占效应有望缓解

PPI和CPI剪刀差在一定程度上反映了工业企业盈利空间的变化。PPI和CPI剪刀差的扩大，通常意味着企业利润和经济动能的持续修复（见图9-10）。但本轮PPI和CPI剪刀差扩大，主要是由上游原材料涨价驱动的，结构性特征显著，不是全面性的涨价。在国内需求恢复偏慢的情况下，中下游行业转移成本能力依然较弱，导致上游原材料上涨对中下游利润的挤占作用较强，进而压制中下游企业投资扩产意愿，不利于国内经济动能的恢复。

受保供稳价政策加大力度影响，12月份PPI和CPI的剪刀差较上月收窄1.8个百分点至8.8%，连续两个月收窄，意味着上游涨价对中小游利润的挤占效应将有所减弱，中下游行业增长动能有望增强，但终端需求恢复趋弱将制约其回升幅度。

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