一

宏观

1. 美国非农就业数据不及预期，但美联储不改收紧节奏

2021年12月非农就业人口增加19.9万人，前值21万人，为2021年1月以来最小增幅，远不及市场预期。

（1）导致非农数据低于预期的主要原因有哪些？

疫情导致的美国劳动参与率下降，可能是美国就业绝对数量增加并不多的原因，疫情导致了人们对工作社交接触的担忧以及大批接近退休人士的提前退休，劳动力人数总体减少。12月美国失业率下降到3.9%，是2020年2月以来的新低。此外，非农数据低于预期可能和统计口径有关，非农数据为美国企业调查数据，并不包括自雇人数和部分兼职人员。从美国家庭调查数据看，12月整体就业人数增加了65.1万，反映了就业市场的良好状况。

12月美国时薪还在持续增长，辞职人数创新高，职位空缺数量也接近历史新高，这些都反映了就业市场上更偏向于卖方市场，工人纷纷跳槽寻找新工作，以获得更高工资。

（2）结合美国当前通胀情况来看，加息是否有可能提前？

当前美国通胀很大程度上源于美联储货币政策和美国财政政策的同时发力，大量基础货币通过财政支出进入实体经济，形成经济主体存款，进而扩张货币供给，推动物价上涨。在美国政府的基建计划继续推行的情况下，美国通胀较难在短期回落。不过美联储的缩减购债速度可能加快，这会减少基础货币的增加，有助于在长期缓解通胀。但考虑到未来疫情继续侵蚀供应链的稳定性，供给因素仍然会抬高美国的通胀中枢。

由此看，美联储在缩减购债完成后，首先开展一次加息，以加大收紧力度以应对通胀的可能性较大。当前利率期货走势显示美联储在3月首次加息，这一时间节点已经较早，因为美联储还是会先完成Taper，再开展加息。因此总体看，加息较市场预期更加提前的概率也较小。

（3）在市场预期3月份可能提前加息的情况下，对中国货币政策及金融市场是否会有影响？

中国货币政策在外部环境继续调整的情况下，需要关注全球央行紧缩后的经济复苏形势变化、金融市场波动以及资本流动的反转可能。但总体看，中国货币政策依然取决于国内经济变化。中国经济体量大、战略纵深长，海外市场波动对中国的影响可能有限，一是在稳增长政策下，货币政策料将边际宽松，二是人民币资产吸引力依然较强，三是人民币汇率市场化程度加深，汇率调整预计将缓冲资本流动压力。因此总体看，海外货币政策收紧对中国货币政策方向的改变较小，相应的金融市场也不会受到非常直接的影响。

2．12月物价走势预测

（1）12月CPI将继续回调

同比看，CPI同比大概率会有较大幅度的下调0.5个百分点，至1.8%左右。主要是因为12月的猪价较去年同期明显下跌，很多地方的猪价都在一年时间内经历了腰斩。不过从同比看，菜价较去年同期保持平稳，油价则较去年同期有所上涨，但这两类消费可能不会改变CPI同比下调的方向。从环比看，也将呈现下调趋势，主要也是因为猪价环比继续下跌，油价也出现了明显的环比下跌。

进入2022年，CPI同比将继续保持平稳上升，上半年同比受到基数效应而有所回升。从需求看，消费总体复苏趋势并不明确，不会导致CPI同比的明显上调。猪周期在上半年某一时间可能见底回升，预计会对CPI同比产生正向影响。

（2）未来PPI回落进程存在不确定性

12月PPI同比预计继续较11月回落，但回落幅度将有限。12月PMI价格分项指数显示价格普遍性较大，出厂价格指数回落至45.5%，主要原材料购进指数首次将至荣枯线以下至48.1%。工业生产在限电停产弱化和保供稳价持续的同时作用下，继续回升，景气度较强。但工业库存继续积累、制造业投资企稳，也在需求端支撑价格的企稳，因此PPI总体下降的幅度在短期内可能有限。

进入2022年，PPI同比将在高基数效应下继续回落，但全球疫情对资源品价格的影响仍然存在不确定性，使得未来PPI回落的节奏并不紧凑。

二

利率债

1.市场回顾：长端收益率出现反弹

上周1年期国债收益率下行1.4BP至2.22%，5年期国债收益率上行5BP至2.66%，10年期国债收益率上行4.8BP至2.82%，30年期国债收益率上行3.5BP至3.35%，长端收益率出现反弹。

资金面来看，上周央行公开市场操作净回笼6600亿，其中共有7000亿逆回购到期，共计投放400亿逆回购；本周将有400亿逆回购到期。整体来看，在去年12月降准置换部分市场资金的扰动之后，央行当前回归提前一周等额释放流动性的操作。流动性方面，跨年之后，资金成本明显下降，隔夜利率回归常态，短端收益率继续下行。

供给面来看，上周利率债净融资额为402亿，环比增加365亿，国债和地方政府债净融资额均为零。

基本面来看，12月中国财新制造业PMI为50.9%，财新服务业PMI为53.1%，环比均增长一个百分点。

政策面来看，为应对经济下行压力，财政政策开始发力，1月5日李克强总理召开减税降费座谈会，通过延续到期的减税降费措施、加大研发费用加计扣除、增值税留抵退税力度等措施，突出支持制造业升级和中小微企业及个体工商户。除此之外，美联储货币政策超预期转鹰，会议纪要显示美联储已经开始讨论缩表的可能性，对全球的流动性和风险偏好均产生冲击。

2.投资展望：做多情绪降温，重回震荡区间

上周中长期限国债收益率全线上行，可能的原因包括：

1）美联储货币政策超预期转鹰。如果美联储加速加息或者缩表，美元将会回流美国，美元可能升值；在此背景下，我国国内的货币政策将会面临掣肘，内松外紧不利于稳定国内的流动性。有此担忧以后，国内的降息预期有所冷却，国债收益率回到年前水平。

2）国内政策层面来看，市场对政策宽松预期较为一致；而宽松主要分为三个方面：宽货币、宽信用、财政发力。宽货币将利好债市，这也是上上周推升债市的重要推手；宽信用和财政发力均将利空债市；宽信用方面，当前房住不炒、制造业融资信心不足等拖累固定资产投资，而压缩地方政府隐性债务的目标也对基建的发力形成一定程度的掣肘，信用表现仍具有较大的不确定性，宽信用担忧不大；但财政发力当前已经开始显现，上周的减税降费座谈会，采取的措施就是财政刺激的重要手段。当前，宽货币的预期和财政发力的措施，使得市场对债市判断左右摇摆。

3）稳增长预期非常强烈，政策力度预计较大，使得经济平稳增长的可能性加大，长期来看利空债市。

由上述几点来看，国内的降息预期有所冷却、财政政策开始发力的双重作用下，债市的投资情绪降温，重回震荡区间。

短期来看，政策在哪一方面先发力会影响到市场的预期走向。但是国债收益率不存在大幅上涨的基础，首先，当前仍处于宽货币政策周期内，政策转向的可能性不大；其次，就算财政和信用开始发力，货币政策大概率将会跟上，以防企业融资成本上升过快，挤压企业投资需求。

三

信用债

1. 信用债：债券发行及到期偿还情况

一级市场信用债（包括短融、中票、PPN、企债和公司债，AA以上，发行截止日）共发行243只（上周168只），总发行量2194.74亿元，总偿还量678.28亿元，净融资额1516.46亿元。

2. 信用债：发行行业情况

分行业看，除金融业外，共发行2090亿元，建筑业、综合、制造业发行金额占比较靠前。

3. 信用债：负面事件

1月4日-1月9日，2只信用债发生违约或评级下调（不含金融业）。

花王生态：主体评级下调（远东资信）。

海淀科技：维持海科金集团主体信用等级AA+，继续列入信用观察名单。（大公国际）

四

A股一级市场

1.A股融资情况：科创板迎新规

上周A股市场总募资金额为275.4亿，其中IPO募资174.4亿，配股募资26.4亿，可转债募资74.7亿。

上周共发行8只新股，总募资规模为174.4亿；网上加权平均中签率为0.0419%（上上周为0.0278%），其中主板发行的兰州银行中签率为0.1355%，北交所发行的沪江材料中签率为0.11%。

上周发行的新股中，主板1只，募资合计20.3亿；创业板4只，募资合计48.7亿；科创板2只，募资合计103.6亿；北交所1只，募资合计1.8亿。本周将有4只新股发行，其中主板1只、创业板2只、科创板1只。

1月7日，证监会发布公告，拟在科创板引入做市商机制，并自即日起就《证券公司科创板股票做市交易业务试点规定(征求意见稿)》公开征求意见。内容主要包括做市商准入条件、准入程序、做市券源安排、内部管控、风险监测监控、监管执法等六个方面的内容。如果引入做市商机制，将有利于平抑市场波动、增加市场活跃度，但在极端情况下，也有可能加大市场波动，因此相关配套的制度与监管的重要性不言而喻。

2. A股上市情况

上周A股市场总上市金额为702.2亿，其中新股上市617.3亿，增发上市60.4亿，可转债上市14.5亿，可交债上市10亿。

上周有5只新股上市，总规模为617.3亿；其中主板1只，规模合计560亿元，为中国移动回归A股，成A股近十年以来的最大IPO；创业板1只，规模合计5.9亿；科创板2只，规模合计50.5亿；北交所1只，规模合计0.9亿。

上周创业板股票上市首日平均涨幅为98%（上上周为34%）；三维天地上市首日收盘涨幅为98%，按照30.28元/股的发行价计算，中一签盈利1.5万。上周科创板股票上市首日平均涨幅为-6%（上上周为5%），其中亚虹医药上市首日收盘跌幅为23%，按照22.98元/股的发行价计算，中一签亏损0.27万。上周北交所上市的威博液压上市首日收盘涨幅为169%，按照9.68元/股的发行价计算，中一签盈利0.16万。

3. A股解禁情况

上周共43只股票解禁，解禁总规模为699.6亿；本周预计将有47只股票解禁，预计总规模为637亿。1月份，预计总解禁规模为4539亿，预计环比减少28.5%，同比增加13.7%。

五

A股二级市场

1.A股市场表现：新年迎来开门绿

上周，进入2022年，A股市场没有迎来大家期待的开门红，主要指数纷纷下跌。创业板指在宁德时代(300750)的拖累下重挫6.8%，科创50下跌6.6%紧随其后。

风格来看，成长风格新年来全面失守，大盘成长下跌5.2%，小盘成长下跌2.7%；大盘价值上涨2.8%，小盘价值上涨0.8%。

题材来看，基建预期领跑全场，水泥制造、西部基建、老基建等板块涨幅靠前；白色家电、冬奥会概念、畜牧养殖等概念冲高后有所回落；大金融板块出现分化，银行和保险低位反弹；新能源板块上周在宁德时代的带领下遭到重挫，电源设备、储能、锂电、光伏、风电等一众新能源宠儿全线下跌，主要原因包括：去年公募基金纷纷布局新能源，赛道较为拥挤，估值较高，回调时容易踩踏；市场对于新能源补贴退坡存在一定程度的担忧等。

行业来看，房地产（4.5%）、家用电器（4.2%）、建筑装饰（3.5%）等地产产业链相关板块表现较好；电气设备（-8.3%）、国防军工（-7.5%）、公用事业（-5.8%）等板块跌幅居前。指数层面，当前估值水平较低的为：科创50（0.2%分位）、中证500（4%分位）。行业层面，当前估值水平较高的行业为：社会服务（85.8%分位）、电气设备（74.6%分位）等；当前估值水平较低的行业为：房地产（5.6%分位）、纺织服装（7.6%分位）、非银金融（7.9%分位）等。

2.A股资金表现

上周A股市场放量下跌，日均成交额为1.23万亿，创近14个月来新高。两融余额环比减少176亿至1.815万亿，其中融资余额减少93亿至1.703万亿，融券余额减少82亿至0.112万亿。

上周主力资金净流出1398亿，北向资金净买入62亿。分行业来看，通信（82.1亿）、银行（34.6亿）、家用电器（20.2亿）等板块主力资金为净流入最多；医药生物（-228.8亿）、电子（-144.5亿）、化工（-134.4亿）等板块主力资金净流出最多。

3.A股投资展望：

2022年伊始，A股市场表现低迷，市场出现高低切换行情，高估值赛道持续杀跌，可能的原因是机构换仓引发赛道股踩踏，市场资金观望情绪浓厚。美联储公布会议纪要，除加快缩债和加息外，新增缩表的提议，海外风险资产应声下跌，成长股受冲击明显，国内投资者情绪进一步承压。流动性上，央行上周大规模净回笼逆回购资金，也对市场形成扰动。

短期来看，投资者不必恐慌，可关注跌出来的机会，关注低估值防御板块和充分回调的政策板块。中期来看，当前的市场风格已经出现明显的高低切换特征，价值股可能持续具有超额收益。

六

贵金属

1.黄金市场：美联储超预期转鹰压制金价

上周，国际黄金价格震荡走低，周跌幅为1.82%。上周，美元指数下跌0.24%，10年期通胀预期大幅回落至2.48%，致使黄金价格高位回落。

上周，黄金价格回落最主要的原因是美联储货币政策收紧预期强烈。上周三，美联储公布最新的会议纪要显示，美联储可能更早或者更快地加息，并且正在考虑在加息的同时缩减资产负债表；大多数美联储官员主张，今年将至少加息三次。受此超预期影响，美债收益率大幅上涨。

就业方面，由于工人短缺，美国12月就业增长低于预期，12月新增非农就业岗位仅19.9万个，远远不及市场预期的40万；但因就业意愿下降，美国的失业率则从11月的4.2%下降至3.9%，为疫情爆发以来的新低；这为货币政策加快收紧打开了空间。

美联储货币政策已经从兼顾通胀和就业，向关注物价稳定的方向转变，货币政策超预期转鹰压制了贵金属价格。短期来看，货币政策是个相对慢变量，当前市场已经充分消化了上周美联储释放的信号，因此通胀将会成为引导黄金价格波动的重要因素；在奥密克戎肆虐之际，供应链仍无法畅通，叠加原油价格高企，全球通胀压力可能居高不下，黄金价格下有支撑。但是长期来看，美联储货币政策收紧已是板上钉钉，这对黄金价格产生压制。

整体来看，黄金价格的博弈性增强，投资性价比不高。建议关注本周美国12月的CPI和PPI数据等。

2.白银市场

上周，国际白银价格跟随黄金价格回落，周跌幅为4.07%，当前金银价格比在80左右。随着奥密克戎病毒的扩散，白银的商品属性遭到打击。

七

大宗商品

原油市场：原油供给断崖式下跌

上周，国际原油价格继续冲高，布伦特原油周涨幅为5.34%，收于82美元/桶附近。

上周，原油价格大涨源于供给端的变化。1月4日，OPEC+召开视频会议，维持2月份将继续按原计划增产40万桶/日，该组织认为奥密克戎病毒变体对全球能源需求的影响将是暂时的，结果来看基本符合市场预期。

但受哈萨克斯坦首都发生动乱的影响，原油供给端断崖式下跌，该国有约160万桶/日的原油供给面临极大不确定性。除此之外，利比亚因需管道检修和油田关停，日均原油产量减少了50万桶；也门输油管道遭到武装袭击而中断等均对原油供给产生扰动。

需求端来看，疫情仍是原油需求预期的重要变量。

整体来看，供给端的扰动属于短期因素；而需求端的复苏才是长期变量。

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本文由公众号“苏宁金融研究院”原创，作者为苏宁金融研究院高级研究员陆胜斌、陶金，封面图来自壹图网。

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编辑：孙江永毛德芬

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