摩根士丹利的首席利率策略师马修·霍恩巴赫(Matthew Hornbach)近日刊文称，随着与水价挂钩的期货合约在上周开始交易，现在似乎是观察流动性对市场的影响到底有多大的好时机。

对于不同的投资者来说，流动性所代表的意义也有所不同。对有些人来说，流动性意味着他们有能力以较低的价格或买卖价差进行大交易量的交易;而对其他一些人来说，流动性的定义则是将自己手中的资产转换为现金的简便性。

而在本文中讨论的流动性，则指的是金融交易“车轮”的润滑剂，这种“润滑剂”通常来自各大央行的资产负债表。随着全球央行纷纷扩大资产负债表，相对于一批特定的投资机会而言，这就意味着交易性货币(不妨将其视为以电子形式存在的货币)的供应量也在增加;而随着货币供应量的增加，融资成本趋于下降。其结果是，资产的估值及其价格通常都会发生变化。

那么，各国央行是如何通过资产负债表来控制储备供应的呢?答案是，它们可以通过在公开市场购买证券——也就是采取所谓的“量化宽松”(QE)政策——来向整个金融体系注入海量资金，然后通过出售证券(更常见的做法则是，任由债券到期而不进行再投资)的方式来执行“抽干”操作。随着经济的发展，市场对用于金融交易的流动性的需求也在增长，因此监控流动性的供应就成了一个动态的过程。如果想要分析流动性会对广泛的各种资产类别起到什么样的“瀑布效应”，那么关注这个过程就是分析的起点。

就源自央行资产负债表的流动性而言，很难量化其在无风险和高风险资产的流动(即所谓的投资组合平衡渠道)中造成的影响。学术研究得出了各种结论，并围绕一件事情形成了共识：当央行购买资产时，会影响到央行购买量最大的资产的价格。因此，对于将流动性纳入投资框架的重要性，学界意见不一。

归根结底，想要追踪央行“量化宽松”政策对资产价格的影响，就像是想要追踪区区几十克的水是如何从一条河的这头流到那头的，是几乎不可能做到的事情。人们所能做到的只是寻找一些线索，这些线索能够暗示现金必然该是如何流动的。换而言之，这就像是原本在上游的几十克水上漂浮着一些落叶，然后人们看到这些叶子漂到了下游，就可以得出结论说这几十克水也流到下游了。

将此应用到市场上，首先要指出的是，美元的下跌应该就是流动性泛滥的结果。其次需要关注的是，在股市上涨的同时，国债收益率却迟迟并未随之走高——尽管盈亏平衡通胀率已在上升。

在没有绝对证据的情况下，就只能相信眼见为实了。固定收益资产的投资者可能还记得，在2019年第三季度，美联储调低存款准备金率对融资状况造成了怎样的负面影响。股票投资者则可能还记得，在2019年第四季度，当美联储改弦易辙，开始注入流动性以改善融资状况时，市场是如何反应的。但更加令人难以忘记的是，2020年里全球央行已经采取了史无前例的流动性注入措施——到今年年底，10国集团(G10)央行仅通过购买政府债券的方式所注入的流动性总量就将达到4万亿美元。

面对规模如此庞大的流动性注入行动，如果还有人认为这场流动性“海啸”没有对资产价格产生深远的影响，那么这种想法未免就显得颇为奇怪了。当然，就采取激励措施的问题而言，各国央行确实需要协调一致地行动，以便鼓励人们把可用资金拿来投资。在2020年里，人们愿意这样做的诱因之一是，经济活动出人意料的强劲反弹。另一个诱因则是，利率处在零或接近于零的水平上。

然而，随着现金日益堆积如山，央行为鼓励人们将过剩现金用来投资而采取之措施的效力有所减弱。但在2021年，全球央行预计还将继续注入庞大的流动性。据预测，单单是就购买政府债券而言，10国集团的央行明年就将向市场进一步注入2.8万亿美元的流动性。作为对比，除了正在走向尾声的2020年以外，明年预计将有的这一流动性注入规模将相当于此前任何一年的两倍多。

当然，全球央行注入的这些流动性不一定会马上进入金融市场，今年就肯定不是这样，美国货币市场基金目前坐拥4.5万亿美元的庞大资金即为明证。

但是，如果经济学家的预测是正确的，也就是全球经济的表现真能超出预期，那么充足的流动性环境应该可以对高风险投资形成支持，同时损害无风险的投资。换而言之，明年美元兑10国集团和新兴市场国家货币的汇率将会进一步下跌;而就被视为最安全投资的美国国债而言，投资者也将面临难以通过投资于这种资产而维持收支平衡的困局。

反过来说，如果各国央行早于预期地发出缩减流动性的信号，或是经济学家对明年前景的乐观预期未能成真，那么风险资产市场就有可能会迎来震荡。(星云)