距离上笔债券发行日不到一个月，拥有“AAA”主体评级的永城煤电控股集团有限公司(以下简称“永煤控股”)旗下债券“20永煤SCP003”在11月10日猝不及防发生实质性违约，债市一片哗然。

作为河南省规模最大的省级煤炭企业集团——河南能源化工集团有限公司(以下简称“河南能源化工集团”)的子公司、实际控制人为河南省国资委的企业，永煤控股债券的违约，令其及河南能源化工集团存续债券持有者的担忧情绪迅速蔓延。

风声鹤唳。11月13日，永煤控股相关债券集体暴跌。截至收盘，“20豫能化CP001”最新净价跌逾88%，报11.5589元;“20永煤SCP005”最新净价跌逾90%，报8.5658元/张;“18豫能化PPN001”最新净价跌逾50%，报49.1360元;“20豫能化CP001”最新净价跌逾88%，报11.5589元。

此外，永煤债券违约后，河南省煤企债券遭遇抛售，截至11月13日，平顶山天安煤业股份有限公司存续债券“13平煤债”连续暴跌，报价79.16元/张;冀中能源股份有限公司存续的“16冀中01”报价86.9元/张。

11月13日，一位债券交易员对记者表示，评级为AAA、且又是地方国企背景的企业，违约给信用债市场释放了非常不利的信号，会对当地相对弱资质的城投、民企形成信用风险冲击，也加剧了债市投资者对部分国企爆发债券违约的担忧。

巨震的冲击波在信用债市场蔓延。11月10日，永煤控股债券违约后，多家发行主体的债券暴跌引起债市投资者关注。例如：紫光集团有限公司存续债券全系下跌，截至11月13日收盘，“19紫光02”跌20%、“18紫光04”跌近17%、“19紫光01”跌超7%;苏宁易购集团股份有限公司存续债券“18苏宁01”、“18苏宁02”等也均出现大跌。

市场有人唏嘘感叹：“信用债市场已经疯了……”起因或是华晨汽车与永煤控股的意外违约，推倒了多米诺骨牌，这是信用债的至暗时刻吗?

最新消息显示，11月13日晚间，永煤控股公告表示，将兑付利息3238.52万元支付至应收固定收益产品付息兑付资金户，但是债券本金正在筹措中。

10.32亿债券实质性违约

11月10日，永煤控股公告称，因流动资金紧张，截至2020年11月10日终，公司未能按期筹措足额兑付资金，“20永煤SCP003”未能按期足额偿付本息，已构成实质性违约，违约本息金额共计10.32亿元。永煤控股表示，公司将通过多渠道积极筹措兑付资金，争取尽快向投资人支付债券本息。

当日，针对违约，永煤控股相关负责人对经济观察报记者独家回复表示：“目前公司层面包括集团层面都在寻求渠道、多方努力筹集资金。因为目前公司基本面是非常正常，后续一方面也是通过经营性收入回收资金，另一方面，后续一些项目结算等收入也能加速资金的回款。后续也不排除继续通过协调贷款。”

关于对永煤控股债务化解的支持方面方案，11月13日，记者拨打了河南能源化工集团相关联系人，截至发稿尚无回复。

值得注意的是，记者根据Wind查询，截至2020年9月末永煤控股的货币资金高达近470亿，却无法偿付10.32亿元本息的债券兑付。

“一石激起千层浪”，永煤控股毫无征兆的违约引起一系列连锁反应。10月12日，中国银行间市场交易商协会的关注(以下简称“交易商协会”)对其启动自律调查;而且，永煤控股及河南能源化工集团部分存续债券设置有投资者交叉保护条款，“20永煤SCP003”违约客观上触发了交叉保护条款约定情形。

永煤控股与河南能源化工集团的债务连锁危机或许才刚刚开始。

交易商协会启动自律调查

针对此次永煤控股违约，交易商协会火速启动了自律调查。

11月12日，交易商协会表示，关注到永煤控股继2020年10月20日发行“20永煤MTN006”后迅速发生实质性违约。依据《银行间债券市场自律处分规则》，协会将对发行人及相关中介机构在业务开展过程中是否有效揭示风险并充分披露、是否严格履行相关职责启动自律调查。

交易商协会称，在调查过程中，若发现相关机构违反自律规则的，将予以严格自律处分;如相关机构存在涉嫌欺诈发行、虚假信息披露等违法行为的，交易商协会将移交相关部门进一步处理。

据悉，“20永煤SCP003”发行金额为人民币10亿元，发行期限不超过270天，信用评级机构为中诚信国际信用评级有限责任公司(以下简称“中诚信国际”)，主体信用评级结果为AAA，主承销商为中国光大银行股份有限公司(以下简称“光大银行”)，联席主承销商：中原银行股份有限公司(以下简称“中原银行”)。违约当日，“20永煤SCP003”债项评级与主体评级均为AAA。

对此，11月12日，记者分别多此拨打了“20永煤SCP003”披露的光大银行、中原银行相关负责人的联系方式，截至发稿尚未接通。

引起交易商关注的重要原因在于永煤控股毫无征兆的违约。

具体而言，一个月前，10月20日，永煤控股刚发行了一笔中期票据——“20永煤MTN006”，规模10亿元，全部用于偿还有息负债。此笔债券发行之时，中诚信国际给与主体评级与债项评级均为“AAA”。

10月底，“AAA”评级的华晨汽车集团控股有限公司才发生实质性违约。不到一个月，“AAA”评级违约案例再添一例，引得债市投资者议论纷纷。其中，一位银行债券交易员表示，国内“AAA”评级的风险揭示功能越来越差,评级符号虚高严重。

违约第二天，11月11日，“20永煤SCP003”的债项评级及永煤控股主体评级均被调降。中诚信国际表示，决定将河南能源化工集团有限公司的主体信用等级由AAA调降至BB，列入可能降级的观察名单。将“18永煤MTN001”、“19永煤MTN001”、“20永煤MTN001”、“20永煤MTN002”、“20永煤MTN003”、“20永煤MTN004”、“20永煤MTN005”和“20永煤MTN006”的信用等级由AAA调降至BB，并列入可能降级的观察名单;将“19永煤CP003”的信用等级由A-1调降至C，并列入可能降级的观察名单;将“20永煤CP001”的信用等级由A-1调降至B，并列入可能降级的观察名单。

关于调级原因，中诚信国际称，截至本公告出具日，公司存续债规模234.10亿元;且2020年11-12月，公司公开市场到期债券金额合计50.00亿元;本次违约会加剧公司外部融资环境恶化、进一步削弱其流动性，后续债券兑付存在很大不确定性。

面临触发交叉违约风险

不仅被交易商协会启动自律调查、评级遭降级，永煤控股违约后，触发了永煤控股及河南能源化工集团部分存续债券设置有投资者交叉保护条款。

11月12日，永煤控股与河南能源化工集团均公告，“20永煤SCP003”违约客观上触发了部分存续债券交叉保护条款约定情形。并提请投资者注意相关风险。

据记者查询“20永煤SCP003”募集说明书，同意给予发行人在发生触发上述情形之后的10个工作日(不得超过10个工作日)的宽限期，若发行人在该期限内对债务进行了足额偿还，则不构成发行人在本期债务融资工具项下的违约。

据相关约定，意味着，交叉保护条款之后给与了永煤控股一定的宽限期，若永煤控股无法在该期限内对债务进行足额偿还，永煤控股或将面临很大的交叉违约风险，存续债券将需要集体到期兑付。

而据记者统计，截至2020年11月10日，永煤控股未偿债券共24只，债券余额合计244.1亿元。从到期分布看，永煤到期及回售压力集中在2020年11-12月、2021年，债券到期及回售规模分别为60亿元、107亿元。此外，据查询，截止到2020年9月30日，永煤控股总资产为1726.5亿元，总负债1343.95亿元，其中流动负债合计979.49亿元，占比超过72%，短期偿债压力非常大。

另外，根据中诚信国际披露，截至11月11日，“18永煤MTN001”的担保方河南能源集团本部存续债规模255.30亿元，2021年内需要兑付及回售的债券规模超过200亿元，面临很大的债券集中到期压力。永煤控股的实质性违约将会导致河南能源外部融资环境的急剧恶化，从而进一步削弱其流动性。

对于触发交叉违约对公司债务大规模到期的影响，11月12日，记者再次拨打了上述永煤控股相关负责人电话，截至发稿尚未接通。

资金流危机

11月10日，永煤控股集团相关负责人对记者独家回应表示，“20永煤SCP003”延期的主要原因是公司资金流出现暂时性危机。

违约原因具体包括：第一，企业日常经营受疫情与贸易变局的影响，今年公司现金流在持续流出。但是随着后续经济的复工复产，目前已经均恢复正常;第二，集团主业是煤炭与化工，今年石油价格在持续的波动，化工板块亏损额在加大，受化工亏损影响;第三，外部的融资环境收紧，公司流动性收紧，未及时筹集偿付的资金。

另外，记者在人民网地方政府留言板上发现了一则2020年9月21日发布的《河南能源化工集团拖欠工资》的信息，其中提到“河南能源化工集团鹤壁煤电股份有限公司化工分公司已经拖欠七个月没有发工资了。”

对此，河南省政府国资委于2020年11月11日回应表示：“您所反映的问题属实。自疫情发生以来，我们通过多种渠道、多种措施化解河南能源债务风险、保障职工工资。下一步，我们将加大协调督促力度，争取早日发放工资。”

11月12日，记者也拨打了河南能源化工集团相关负责人联系方式，对方回应：“鹤壁煤电股份有限公司化工分公司拖欠工资属实。”对于记者询问公司如何帮助永煤控股化解债务问题，截至发稿，尚未回复。

关于永煤控股集团在此时违约的原因，广发固收刘郁团队分析表示，主要有两方面，一方面，熊市债券融资难，而又面临非常集中的兑付压力。永煤即使偿还了10亿元的“20永煤SCP003”，未来半年内还面临着120亿元债券到期或回售。另一方面，随着供给侧改革红利的减弱，煤价高点已过、处于震荡行情，债权人下调了对煤企的预期，因此留给永煤腾挪的空间很小。供给侧改革以来，永煤未能剥离亏损的非煤业务，负重前行，寄希望于再融资，而如今腾挪空间变小，最终走向违约。

关于违约后对市场的冲击，广发固收刘郁团队表示，永煤违约首先会对河南煤企形成较大冲击，豫能化、平煤等煤企的债券可能遭遇抛售，未来再融资进一步收紧。其次受影响较大的是冀中能源集团，因为冀中能源具有和永煤类似的债务负担重、债券集中到期压力大的特征。此外，还可能波及一些盈利较弱、短期债券到期压力较大的煤企。

永煤违约属于典型的一类国企违约事件，在债券集中兑付阶段，遭遇融资的熊市和行业景气度下滑，无疑是雪上加霜。现阶段，对于产业类国企，应当对企业自身盈利能力、资产质量赋予更大的权重，而降低股东背景的权重。如果国企持续亏损甚至资不抵债，出于救助成本和收益的考量，政府或控股股东“无奈”之下放弃救助，寄希望于通过债务重组减轻国企债务负担。

对于近日违约频发，11月12日，光大证券表示，一方面，有序的违约有助于市场成长以及信用定价的合理化。在监管机构的努力下债券违约处置机制正在不断完善，市场可以更好地消化有序债券违约所带来的冲击。但另一方面，无序的违约则有可能打击市场信心，提高债券市场整体的融资成本和难度，令其余无辜的发行主体受到伤害，令债券市场建设者十余年来所做的努力毁之一炬。不难看出，只有违约的有序性得到维护，才有利于强化市场纪律，让中国债券市场更为健康地发展。

同时，11月13日，国盛证券称，需提防债市信用风险蔓延，并向其他资产传递。针对当前债市信用风险上升的情况，需要及时出台沟通措施，使得市场对永煤等主体违约有合理清晰的认识，避免风险泛化，特别要避免对“不想还”担忧的泛化。同时，如果目前债市信用风险不得到有效控制，继续蔓延之后可能波及其他资产，进而导致更大范围内的信用收缩。（记者 蔡越坤）